破产财产的变价是指管理人按照债权人会议通过或者人民法院裁定的破产财产变价方案，将债务人非货币财产以拍卖或者其他方式转变为货币财产的行为。债务人财产的处置变价是破产清算程序的核心问题，破产财产是全体债权人实现债权的基础，唯有制定良好的变价方案并且后续有效实施，实现债务人资产变现价值最大化，才能在后续分配环节提高各类债权人的资产清偿率。管理人在破产资产处置时，应当以尽可能提升债务人财产价值为原则，维护全体债权人的合法权益。

一、资产处置变价思路 

管理人接受指定后，一般会首先展开债权申报审查和资产清查接管两方面工作。在资产清查环节中，管理人需要对债务人的资产状况和所处行业进行深入了解，为后续制定资产变价方案做准备。管理人在设计变价方案时有多种处置方式，但需要从成本和效益考虑，并从兼顾普通债权人和优先债权人的合法权益的角度，针对债务人的自身情况、行业前景有效制定变价方案，最大限度地维持和保障破产财产价值。具体来讲，实务中一般有以下几种资产处置思路。

（一）继续经营，整体打包

实践中部分债务人虽然已进入破产清算程序，但其资产仍具有继续生产经营的价值，且停产可能会导致债务人资产价值贬损，比如产生高昂维护费用、某些特殊工业企业的停产会导致生产线产生安全隐患。除了可能导致债务人破产财产价值贬损，如果债务人职工人数较多或者对当地上下游企业影响较大，停产还可能导致职工集体失业引发社会稳定问题。在这种情况下，管理人适宜为债务人利益继续开展必要的经营活动，如租赁经营、承包经营、托管经营等。然后采用整体打包变现思路，可以在企业持续经营状态下，把债务人全部财产、业务、甚至在履行的合同等整体打包，通过公开拍卖方式变价处置。继续经营、整体打包思路一方面保持了企业的正常经营生产，另一方面发挥了企业的营运价值，实现了变现价值最大化。

（二）部分打包，组合处置

实践中部分债务人自停产至破产申请受理，中间可能相隔数年。债务人生产线全部接近报废、维护重启代价极高，已无开展经营活动的条件和必要，这类债务人不适宜采用整体打包方式处置资产。在资产清查过程中我们发现，债务人各项资产价值不同，但部分资产之间可能有较大的不可分割性。目前在破产变价方案中资产组合处置的形式较为多见，管理人可以债务人名下多处房屋建筑物、土地使用权及附属构筑物、道路、机器设备、办公用品、家具家电进行组合作为资产包，以评估价为基准价进行整体拍卖。除此之外，针对债务人名下各类原料、成品、半成品、配件辅材等，也可以分类作为资产包进行整体拍卖以提高效率。这种不同资产间的优化组合，更为适应市场需求，吸引买受人，同时也有利于变现价值最大化。

（三）打包之外，单独处置

管理人也可以对债务人名下资产均进行单独处置，对债务人资产全部进行单独处置或者作为以上两种思路下的补充方式。即使是在前述两种打包情况下，针对部分具有独立价值的无形财产或者不动产、动产，也可以单独处置，比如车辆、对外投资持有的股权、市区内独立的房产、土地。类似以上财产非生产经营核心资产彼此之间无关联性，没有整体打包必要且单独成交的可能性提高，可以先行单独处置实现变现价值。另一方面，对于可能导致资产包贬值的劣质资产也可以适当剥离，避免影响整体价值。

综合以上三种常见处置思路，虽然打包处置可能具有多次流拍的风险，但仍具有不可忽视的优势。打包处置有利于实现资产价值最大化，为无形资产提供了空间且具有减少税费的可能性。因此，在制定变价方案时管理人宜以打包处置为原则，以单独处置为例外，视具体情况设计变价方案。

二、整体打包方式的难点 

（一）优劣结合是否影响优质资产变现价值

债务人破产资产变现价值和能力各不相同，打包处置时必然存在优质资产与劣质资产合并处理的情况，优质资产即使单独出售也可保证其价值，劣质资产如不进行打包则可能无法变现。管理人在做资产处置方案时，很有可能面对债权人提出异议，将优质资产与劣质资产合并，可能会降低优质资产价值，无法拍卖出更高价值，提出优先单独处置优质资产。

针对这一问题，笔者认为打包处置不会降低优质资产价值，如能打包则不宜单独优先处置。一是打包处置不是机械打包，是将具有关联性的财产打包，如果是非关联性的劣质财产，甚至会影响整体价值的劣质资产，管理人需将其剥离出核心资产包。二是资产拍卖底价由评估价值决定，部分有关联性的“劣质”资产评估价值远低于优质资产，甚至破产清算价值为零，其对资产包底价影响微乎其微，资产包的实际价值主要仍是由其中的优质资产决定。资产整体打包只是将这部分不宜单独处置的有关联性的资产一并进行处理，实现整体价值最大化。三是优质资产一般是企业重要生产经营设施、设备，土地等，往往还设置了抵押，如果将优质资产单独优先处置，可能会使其他关联资产价值贬损甚至无法出售，影响整体变现价值。

（二）如何还原单项资产价值

鉴于优质资产往往设定了抵押，如果资产整体打包拍卖成功，还需要面临资产分配问题。劣质资产的价值借助优质资产的整体效应得到了提升，与优质资产整合的资产包拍得金额后，如何确定优质资产的单独价值，对抵押权人进行优先清偿。为公平公正合理地设置底价，管理人应聘请专业评估机构进行评估后，以评估价作为底价。整体拍卖的底价是各项资产的单项评估价值之和。如实际拍卖变现价值高于底价，则各项资产都会溢价，按比例还原各项资产单独价值。如实际拍卖价值低于底价，则各项资产单独价值都会低于评估价值，再根据比例还原各项资产单项价值即可。

（三）打包拍卖失败如何处理

 由于资产包价值增大，实践中不排除有流拍甚至多次流拍的情形发生。第一次公开拍卖的底价以评估报告的评估价为底价公开拍卖，如遇流拍可在第一次拍卖底价降价一定幅度的基础上再次公开拍卖；如遇第二次流拍则再降价同样幅度公开拍卖，以此类推。如资产包拍卖没有成交，但有投资人分别对部分资产有购买意向，且在上述资产包拆分处置不影响总体资产价值的情况下，由管理人向法院报告后，可以分拆进行拍卖。如果单项拍卖多次流拍，优先债权人可以前一次拍卖底价为准，接受以物抵债的清偿方式。

三、变价方案制定建议 

（一）了解行业现状和买受人投资意向

管理人在制定变价方案思路时，需关注以下几个问题：破产企业所处行业前景如何；破产企业是否具有继续生产可能性；破产企业各项资产之间是否具有关联性；破产企业意向投资人的购买意向如何，是整体接手继续经营，还是对部分资产感兴趣。

一般情况，当行业处于兴盛期，企业具有一定规模或者市场优势，仍然有继续生产经营可能性，且有意向投资人愿意整体进行承接，此时管理人应当迅速开展托管经营或租赁经营，恢复企业生产。整体打包所需条件较高，如企业缺乏恢复生产经营的条件，整体打包不具有可操作性，那么可优先考虑组合打包。此时需了解各项资产位置、关联性、市场需求、了解购买人的购买意图，结合购买意向判断破产资产价值最大化的组合方向，设计变价方案。

（二）制定便捷的资产变价方案

管理人在制定资产变价方案时应避免方案过于细节化，债权人会议通过的资产变价方案应尽量易操作，原则性、方向性地制定即可。即使管理人做了大量前期准备工作，但在实际操作中仍然会有很多变数存在。如果供债权人会议表决的变价方案制定得过于细节化，不留有备选空间，则可能执行不下去，需要频繁召集债权人会议，加大办案成本甚至引发债权人不满。

变价方案可考虑以下几个方面：一是原则性写明变价思路。如方案中写明“生产厂区核心资产作为资产包进行整体拍卖”，但不写明各资产包主要内容，一方面增大变价方案通过率，另一方面由于变价方案可能早于拍卖环节甚至评估环节，原则性的表述可以在后续拍卖环节留有余地，避免发现不具备组合价值或需要增加组合资产但已无法变动；二是需注明首次未成交后的处置方式。第一次公开拍卖的底价以评估报告的评估价为底价公开拍卖，如遇流拍，可在第一次拍卖底价降价一定幅度的基础上再次公开拍卖，如遇第二次流拍则再降一定幅度公开拍卖，以此类推；三是需注意保留打包处置向单独处置转化的可能性。如资产包第一次拍卖未能成交，但有投资人分别对部分资产有购买意向，且在上述资产包拆分处置不影响总体资产价值的情况下，再进行拆分拍卖；四是预留无法变现，以物抵债的可能性。每一次拍卖流拍后，优先债权人可以前一次拍卖底价为准，接受以物抵债的清偿方式；五是为防止债权人会议不通过变价方案，最好写明债权人会议如对本方案表决未通过的，管理人可修改方案后根据《中华人民共和国企业破产法》第六十五条第一款的规定，提请法院依法裁定。这样，即使因为某些债权人的反对无法立即通过，后续也可以请求法院依法裁定，提高办案效率。

（三）合理选择处置平台

根据《中华人民共和国企业破产法》第一百一十二条第一款的规定：“变价出售破产财产应当通过拍卖进行，但是，债权人会议另有决议的除外。”实务中，目前常用的资产处置平台包括阿里拍卖平台、京东拍卖平台及各省市级产权交易中心等。管理人也可以在其他专业互联网平台、当地报刊媒体上刊登公告或者委托其他产权交易机构、拍卖机构进行推介，由此产生的费用列入破产费用。更重要的是，发挥债权人、债务人甚至职工的作用，鼓励他们通过各种渠道推介宣传，尽全力吸引更多的买受意向人参与，提高资产处置价值与效率。

此外，如债务人具备一定规模和条件，管理人还可向当地政府部门寻求支持，协调将破产企业项目纳入招商引资范围，给予相应政策支持，充分利用招商引资平台推介破产企业项目，解决破产企业财产处置难的问题。

（四）注意特殊法规

在破产程序处置环节，要特别注意债务人名下是否有限制转让的资产，是否有特殊法律规定。例如采矿权系限制转让的权利，根据《中华人民共和国矿产资源法》第六条第一款第二项规定：“已取得采矿权的矿山企业，因企业合并、分立，与他人合资、合作经营，或者因企业资产出售以及有其他变更企业资产产权的情形而需要变更采矿权主体的，经依法批准可以将采矿权转让他人采矿。”这就需要依法依规进行相关转让工作。

【作者：谢佳佐、何宇晖，四川元绪律师事务所】

【责任编辑：尚鑫】